涌津投资2021年度致投资人的一封信——大鹏同风，扶摇而上

一、序章

2019年度发文：《2018行至水尽，2019坐看云起》

2018年环境内外交困，指数经历了无抵抗的全面下跌。好在年底开始，国家重新调整政策，对民营经济友好，对外部压力重视，去杠杆压力减轻。在政策陆续出台后，2019年元旦指数开始大幅反攻。有人认为是指数反弹，但其实是一个天时地利人和的趋势逆转。

数据来源：Wind

2020年度发文：《献给2020：做多中国，树总比草长得高》

2020年，新冠这只“黑天鹅”扰动了全世界，中国首当其冲，但率先有效地控制住了疫情，经济生活全面复苏，A股市场也走出了一波喜人行情——在全球核心股指中，创业板指以65%的年涨幅冠绝全球，中小板指全年上涨近44%，基本与纳斯达克综指涨幅相当。上证指数全年也上涨近14%，超过道琼斯工业指数、德国DAX、富时100等重要指数。

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市场整体涨势良好，但具体到个股层面来看，不难发现，个股的分化仍然严重。

剔除新股后，3744只A股股票2020全年的涨幅平均数为17.97%，但中位数只有2.79%；其中上涨股票数为2003只，占比53.5%；跑赢上证指数的股票数量为1372只，占比36.65%。

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按市值区间统计（2020年初市值），市值1000亿元以上的94只股票平均涨幅为29.48%，中位数为6.34%；市值500-1000亿元的94只股票平均涨幅为37.96%，中位数为10%；而市值50亿元以下的1846只股票平均涨幅为14.11%，中位数只有1.59%。

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这种马太效应在纳斯达克也非常显著。以“FAANG”为代表的 “千亿美元俱乐部”（24家纳斯达克综指成份股）2020年平均涨幅为40.82%，中位数为32.88%；2300家市值50亿美元以下的股票，虽然受某些极端值的影响，平均涨幅为41.49%，但中位数只有1.72%。

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备注：Google-A和Google-C是Google两种投票权不同的普通股

在中美资本市场，都不乏一些涨幅惊人的小市值热门股，但是“这些热门股就是投资中的草，它总是生机勃勃、妖娆诱人，却又匆匆离去。也许短期内，草的增速是远远快于树的，长期看，健康有成长的大树才是真的值得我们去研究和投资的标的”。

具体到涌津投资，我们继续保持对“树”的关注，业绩上也有所表现。我们旗舰产品涌津涌赢1号和涌鑫6号在2020年继续保持了50%+的收益，自2016以来年化回报超过50%。另外我们最新研发的新策略涌津涌赢11号，作为我们旗舰产品的增强版，运行半年以来也创造了超过40%的回报。

二、我们的投资体系

投资体系的构建和思考是每个投资人都要面对的事，也是这些年来涌津做的最重要的工作。

投资焦点往往是市场的交易或价格，不同投资体系的人面对价格的思考是不一样的。

有的人认为价格就是由市场决定，而市场是有规可循、可以计算的，这是技术派的观点。当然技术派也可以有大成就的，就如现在越来越多的量化投资机构从事的工作就是从这个维度出发。

更多投资人认为，其实价格是价值的反映，股票价格就是企业内在价值的一个体现。抱着这个信仰的投资人会从企业自身出发，去看企业的财务表现、产品和服务、商业模式、竞争战略，包括企业家精神。

当然还有一类投资理念和这两者都不太一样，就像经济学分为供给学派和需求学派，另外还有一个分支是制度经济学。投资理念的分类也是包括从供给考虑（企业内在价值出发的价值投资）和从需求考虑（量化思维），另外还有从制度供给的角度思考。特定的市场制度、交易工具和交易结构，其实也能给投资人带来巨大的收益，像海外比较成熟的并购基金、不良资产套利，或者中国新股套利和定增策略等。

当然了，我们的投资还得处在特定的历史时代背景下，包括政治、技术、文化、社会等各类影响因素。以此为出发点的投资大师就是宏观投资策略大师达里奥和索罗斯等。

如果说，看投资的起点就是价格，只是一个点，那么到了价值投资的理念就是基本面，是二维的面，加上当前的特定社会环境（政治、技术、文化社会、经济等）就是一个三维空间。长周期大师级的投资必须要考虑历史时代背景，也就是放在四维时空来思考投资。

其实还有最重要的一个维度就是人心。人心决定了投资体系，人心会参与量价的博弈，人心体现在企业家精神，人心最终也会决定投资的结果。如果加上人心，那么就是五维的投资模型。

投资而言，不能复杂，也不能太过片面。好的投资家和好的投资哲学，一定是兼顾了这五个维度的思考，并根据自身情况（自身内心）选择了最适合自己的投资体系。

涌津的投资体系就是考虑当下时代所处历史阶段，考虑当前社会主要矛盾，从公司价值和人性出发，忽略短期量价因素，结合最优的交易结构，从而创造出长期可观的收益回报。或者换成我们通俗表达：以合理或打折的价格买入前景良好的细分行业里优秀公司的股权，通过这些公司的价值疯狂创造及高速成长为投资人赚取超额回报。

三、当下1、大国的熵减继续前两天和一位前辈碰面，还提起了我在建国七十周年庆写的公众号文章《失控、熵减，与大国国运——祝贺中华人民共和国七十周年诞辰！》。直到现在看来，中国的熵减还一直在持续，尤其是2020年开年，中国遇到了近几十年来最艰难的开局，包括外部政治和贸易环境恶化，和新冠的恐怖来袭。幸运的是我们应对得力，对内持续改革深化，对外坚定开放。一方面加大对科技创新的支持力度，强大的内生动力继续强化。2020年被称为中国的“科技大年”，航天、深潜、量子计算等领域多点开花，科技更是为高效抗疫提供了坚实支撑。在世界知识产权组织发布的《2020年全球创新指数报告》中，中国从2015年的29名跃升至14名，进入“创新型国家行列”。这背后离不开国家对各行各业科技创新的高度支持。科技创新在“十四五”规划中的地位举足轻重。在11月发布的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》中，涉及科技创新领域的重点任务有13条，包括国家实验室、科研院所改革、人才培养、激励机制等方面。科技创新作为中国持续发展的内生动力之一，正在愈加强大。
另外一方面，在继续推动中美贸易谈判的过程中，2020年内成功落地了RCEP和中欧贸易协定等重要开放举措。2020年11月，中国与东盟十国、日本、韩国、澳大利亚以及新西兰正式签署区域全面经济伙伴关系协定（RCEP）。RCEP核心在于增强货物贸易、服务贸易、投资以及人员流动方面的市场开放，将有助于中国持续巩固产业链优势，提升企业资源配置能力，以及为未来产业结构的转型优化做准备。12月底，在经历7年谈判后，中欧投资协定达成，谈判成果涵盖市场准入承诺、公平竞争规则、可持续发展等内容。此外，中国还将在金融服务、电信和云计算服务、国际海上运输和航空运输等领域的投资向欧盟公司开放更多市场。中欧投资协定的达成，为中欧自由贸易协定的启动奠定了重要基础。在“逆全球化”声音甚嚣尘上的今天，中国依然坚持开放，为进入新阶段的发展释放更多国际合作空间。2、资本市场制度变革带来的巨大机会

一方面资本市场的上层建筑《证券法》重新修订，新《证券法》的实施，进一步夯实公平、公开、公正的证券市场秩序；注册制的实施，为资本市场带来越来越多的新经济、好公司。

2020年12月28日，证监会主席易会满在中国资本市场建立30周年座谈会上定调资本市场改革方向：将以注册制和退市制度改革为重要抓手，加强基础制度建设，稳步在全市场推行注册制。

2019年以来，注册制在科创板和创业板相继落地；2020年新《证券法》正式实施，退市新规出台，全市场推行注册制的条件逐步具备。

全面注册制下，A股将迎来更多丰富多样的公司，基本面好的股票价值凸显，而垃圾股必将被投资者抛弃。

另一方面，国家正在出台长期资金政策，针对国内机构和国际机构的长期资金，为资本市场带来源源不断的活水。

2020年保险资管迎新规，为引导长期资金进入资本市场，银保监会将保险资金入市比例上限由30%提高至45%，同时要求保险公司坚持价值投资、长期投资和审慎投资原则；证监会也提到“将推进完善机构投资者税收、业绩评价、会计等配套政策安排”，为长期资金入市提供制度建设。

从全球来看，发达资本市场的机构投资者占比都在50%以上。目前我国境内机构投资者持股占全部A股流通市值的比例不足20%，在政策的持续推动下，还有很大的提升空间；与此同时，随着我国经济发展质量和资本市场开放程度逐渐提高，来自海外机构投资者的增量资金也会成为A股的一脉活水。

3、流动性

全球范围内，主要央行的货币宽松力度可谓史无前例。据彭博数据，2020年美联储、日本央行、欧洲央行与英国央行仅在量化宽松政策上就投入了5.6万亿美元；据不完全统计，1-11月全球央行降息次数超过200次。

以美联储为代表的主要央行在12月议息会议中透露其货币政策的宽松主基调将贯穿2021年，甚至维持一段时间。

进入2020年后，我们的资本市场迎来了多年难得的流动性充裕。受疫情影响，2020年以来中国实行稳健的货币政策，市场流动性较为充裕。2020年中央经济工作会议指出，2021年要继续实施稳健的货币政策。

数据来源：Wind

四、未来的机会

涌津立志于通过价值发现，分享优秀公司的长期价值，从而为客户创造长期收益。而且我们坚信投资收益的来源一定是企业的长期利润创造，而不是股价的短期波动。因此我们很少做短期的市场判断。但是对于未来我们一定可以从两个方面获得我们想要的收益，那就是创新未来和美好生活。

1、创新未来

近年来，国家对于创新越来越重视，包括国家科学技术奖的推出、科创板的推出等。

未来能引领人类进步的成就一定在创新科技领域里发生。我们很欣然地看到，中国的创新氛围越来越浓厚，创新实力越来越强。2020年胡润独角兽排名中，列出了全球成立于2000年之后、价值10亿美元以上的非上市公司，其中美国以233家略微领先于中国的227家，美中两国独角兽数量占到全球总数的八成。

在已上市的公司名单里，中国市值20强公司，也从2000年的银行石化保险等，变成了互联网、科技和消费等为主的名单。

在注册制的背景下，越来越多新经济、新技术、新模式的公司有望登陆A股，也就给了A股投资人一个更好的参与创新公司成长的机会。当然机构投资人还可以通过各种合理的港股通或跨境投资渠道投资于海外上市的优秀中国公司。

在我们的投资目标里，优秀的互联网公司、平台型创新公司、新能源、新材料等都是我们重点关注的对象。

2、美好生活

1981年中国共产党第十一届六中全会指出：在社会主义初级阶段，我国社会的主要矛盾是人民日益增长的物质文化需要同落后的社会生产之间的矛盾。之后的几十年中国经济发展基本围绕这一主题，抓生产、扩消费，都是为了解决这一主要矛盾。

进入2010以后，中国生产力已经大大发展，在许多工业和消费品领域都建立了门类齐全、甚至世界领先的生产水平。随着融入世界经济格局的速度加快，我们的产品很快铺满了全世界。

到了2017年10月18日，习近平同志在十九大报告中强调，中国特色社会主义进入新时代，我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾。 这个论断对于我们做实业和投资实际上都是有划时代的意义。

一方面是说我们的生产和需求的矛盾已经基本消除，也就是不再是供给不足，甚至可能是局部供应过剩。过去的盲目投产、低水平重复建设或者低门槛创业是行不通的。可惜的是实业界还是有很多人惯性地只看到前面的粗放创业成功经验，还在继续前扑后继，变成令人难过的失败。

另一方面，美好生活是比一般生活更高标准的要求，也就是对从事生产和服务的公司有了更高要求。因此这些年来，代表品质、代表美好的公司大都获得了很好的发展。

同样的现象在资本市场也有很好的例证。一些代表落后产能或重复产能的公司不再吃香。而代表美好生活需要的股票却越来越得到市场的青睐，中证消费指数从2017年十九大报告发布时的10000点左右涨到了现在的30000点。

展望未来，我们认为代表美好生活的各个行业依然会有很好的表现，因为我们的主要矛盾依然没有变化，投资的主线也不应该变化。这里包括优质的食品饮料、医药健康、家电和电子消费、个人消费公司，包括为提供这些产品和服务而存在的中上游高端制造和优势产业链环节等。

3、其他红利

A股投资人有些独特的红利是我们珍惜和重视的。比如2019年开始科创板网下打新，让敏锐的投资人赚了不少。

从2017年开始，定增锁定一年且解禁还要分期再等，叠加市场不利和资管新规，让很多定增投资者和机构资金受伤严重。2020年初，定增新规出台后，定增变成半年解禁且8折起，使得定增市场的盈利机制变得迅速清晰起来。涌津在2020年参与定增接近20亿，解禁和持仓盈利平均近50%。目前趋势来看，定增融资的需求还是非常巨大，但是新增资金还远不能满足市场需求，近几个月定增项目的百分之六七十还是处于募不满状态。而且由于资管新规的约束，未来除了主动管理其他资金很难快速进入这个市场。因此可以预期未来一年如有好的定增项目是非常好的投资机会。当然了定增项目属于主动管理，个股风险很大，因此并不适合盲目参与，要深度研究，精选个股。

大鹏一日同风起，扶摇直上九万里。

总而言之，作为对中国未来的长期乐观者，尤其是看好中国优秀企业和企业家的成就，我们有理由相信作为中国核心资产的长期坚定投资者，一定可以获得非常丰厚回报。当然，长期乐观并不代表市场就是一片坦途，尤其近期一些板块的急速拉升，甚至有些出现短期泡沫化迹象，还是值得非常小心。大鹏同风已经可以看到，国内国外，天时地利人和都越来越有利于我们的发展；不过“扶摇直上”属于艺术家的浪漫理想，我们能够拥有”扶摇而上“，慢慢享受这个过程就很幸福啦。

我们的投资理念除了关注企业和企业家的优秀品质外，对交易和资产的安全边际是放在第一顺位。我们通过估值确定或交易结构设计，实现对优质资产的把握，从而获得稳定可持续的超额收益。